Thema: Euro

Wichtige Schritte für die Weiterentwicklung des Euro


Klaus Regling, Heft 5/2019

Regling Es war im März 2017, als ich das letzte Mal im Raiffeisenblatt über die Lage im Euroraum und beim Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) berichtete. Damals waren wir noch dabei, die Eurokrise zu überwinden, das ESM-Programm für Griechenland war erst zur Hälfte abgewickelt und die Debatte unter den Euro-Staaten über die Vertiefung der Währungsunion und die Stärkung des ESM hatte gerade begonnen. Seither haben wir eine neue Phase erreicht: Die Eurokrise liegt nun schon seit längerem hinter uns, Griechenland hat vergangenen August als letztes Land sein Programm erfolgreich abgeschlossen und der Euro-Gipfel hat im Dezember Beschlüsse zur Vertiefung der Währungsunion und zur Stärkung des ESM gefasst.

Vor diesem Hintergrund möchte ich Ihnen über die aktuelle Lage unseres gemeinsamen Währungsraums berichten und die Herausforderungen skizzieren, vor denen er heute steht. Um den Zusammenhang zu verdeutlichen, werde ich zuerst erklären, was seit 2010 geschehen ist, um den Euroraum und den Euro sicherer zu machen. Dann werde ich beschreiben, was nach dem jüngsten Gipfelbeschluss zur Stärkung der Währungsunion und des ESM derzeit zusätzlich umgesetzt wird. Zuletzt werde ich erläutern, was aus meiner Sicht darüber hinaus noch getan werden sollte, um den Euro und die Währungsunion vollständig wetterfest zu machen.

Vor mehr als zehn Jahren rutschte der Euroraum in die schwerste Wirtschaftskrise seit 80 Jahren. Das war zunächst die Folge der globalen Finanzkrise; ausgelöst in den USA und verstärkt durch die Lehman-Pleite. Nur zwei Jahre danach folgte dann unsere hausgemachte Eurokrise, für die wir selbst die Verantwortung tragen. In dieser Krise wurde einerseits klar, dass es im ersten Jahrzehnt der Währungsunion in einigen Mitgliedstaaten erhebliche Fehlentwicklungen bei Wettbewerbsfähigkeit, öffentlichen Schulden und Immobilienblasen gegeben hatte. Andererseits wurde deutlich, dass die Währungsunion institutionelle Schwächen und Lücken hatte.

Dank eines breiten Maßnahmenpakets, das in seinem Zusammenspiel erfolgreich war, sind wir heute sehr viel besser aufgestellt. Tiefgreifende Reformen in den Mitgliedstaaten, die EFSF- und ESM-Kredite erhielten, sowie die unkonventionelle Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) waren wichtige Maßnahmen, um die Krise zu überwinden. Gleichzeitig wurde die Koordinierung der Wirtschaftspolitik auf EU-Ebene deutlich verbessert. Und die institutionelle Architektur der Wirtschafts- und Währungsunion wurde erheblich gestärkt, durch die Schaffung der Bankenunion und die Gründung der beiden Rettungsschirme, die ich leite.

Im Rahmen der Bankenunion wurden der Einheitliche Aufsichtsmechanismus SSM und der Einheitliche Abwicklungsmechanismus SRM geschaffen.
 
Errichtung des ESM

2010 erfolgte die Gründung der temporären Europäischen Finanzstabilisierungsfazilität EFSF. Zwei Jahre später wurde der permanente Europäische Stabilitätsmechanismus geschaffen.

Mit diesem Rettungsschirm wurde eine institutionelle Lücke im ursprünglichen Konzept der Währungsunion geschlossen. Vor der Krise gab es keinen „Kreditgeber letzter Instanz für Länder“, heute spielt der ESM diese Rolle. Ohne die Schaffung der Rettungsschirme hätten frühere Programmländer wie Griechenland, Irland und Portugal vermutlich die Währungsunion verlassen müssen. Das hätte nicht nur den Währungsraum, sondern auch Europa tiefgreifend verändert.

Darlehen werden vom ESM nur ausgezahlt, wenn das Empfängerland umfangreiche Reformauflagen umsetzt. Dieses Prinzip der Konditionalität hat sich schon beim Internationalen Währungsfonds (IWF) seit Jahrzehnten bewährt. Anders als früher oft behauptet oder gedacht wurde, werden die ESM-Programme nicht mit Steuergeldern finanziert.

Vielmehr wird das Geld für die Darlehen von den beiden Rettungsfonds am Markt aufgenommen. Die Programmländer müssen ihre Darlehen in vollem Umfang zurückzahlen, einschließlich der Zinsen. Natürlich übernehmen unsere Mitgliedstaaten Risiken, wenn die Rettungsschirme Kredite vergeben. Sollte ein Programmland irgendwann einmal nicht zurückzahlen, würden die nationalen Budgets haften. Doch dazu ist es noch nie gekommen und ich erwarte einen solchen Fall auch nicht.

Der ESM hat mit gut 80 Milliarden Euro das höchste eingezahlte Kapital aller internationalen Finanzinstitutionen weltweit. Das Kapital dient als Sicherheit für Investoren. Diese Sicherheit ist der Grund, weshalb der ESM ein ausgezeichnetes Rating hat und am Markt nur niedrige Zinsen zahlen muss.

Die günstigen Finanzierungsbedingungen gibt der ESM an seine Kreditnehmer direkt weiter. Die niedrigen Zinsen verschaffen den jeweiligen Ländern große Ersparnisse in ihren Haushalten. Im Falle Griechenlands etwa sind das rund 12 Milliarden Euro jedes Jahr, mehr als 6 % der griechischen Wirtschaftsleistung.

Seit 2011 haben die Rettungsschirme insgesamt Darlehen von rund 295 Milliarden Euro an Irland, Portugal, Griechenland, Spanien und Zypern vergeben. Heute verzeichnen Irland, Portugal, Spanien und Zypern hohes Wachstum, und rasch sinkende Arbeitslosigkeit. Und sie können sich wieder problemlos am Markt refinanzieren. Auch Griechenland ist auf einem guten Weg, vorausgesetzt, das Land setzt den vereinbarten Reformkurs weiter fort.

Seit 2010 ist also viel passiert, um den Euroraum zu stärken. Aber darauf sollten wir uns nicht ausruhen. Weitere Schritte wären sinnvoll, um die Währungsunion noch wetterfester zu machen.

Deshalb arbeitet Europa derzeit an der weiteren Vertiefung der Währungsunion. Dabei geht es um die Vollendung der Bankenunion, die Weiterentwicklung des ESM und fiskalische Fragen.

Weiterentwicklung des ESM

Im Dezember haben die Staats- und Regierungschefs einen Vorschlag der Euro-Finanzminister angenommen, der eine Stärkung des ESM vorsieht. Die Finanzminister setzen das derzeit in die Realität um. Was bedeutet dies genau?

Erstens wird der ESM die Letztabsicherung bei Bankenabwicklungen in der Bankenunion übernehmen – auch Common Backstop genannt. Diese Letztabsicherung in Form eines Darlehens für den Abwicklungsfonds SRF ist sinnvoll für den seltenen Fall, dass die Mittel des SRF nicht ausreichen. Es wird auch hier keine zusätzliche finanzielle Belastung für die Steuerzahler geben. Sollte der ESM dem Abwicklungsmechanismus Geld zur Verfügung stellen, würde der SRF dieses Geld über Beiträge von europäischen Banken einfordern und innerhalb von drei bis fünf Jahren an den ESM zurückzahlen. Spätestens 2024 soll die Letztabsicherung voll einsatzfähig sein. Derzeit arbeiten wir Einzelheiten aus wie zum Beispiel die Abstimmungs- und Beschlussprozesse.

Zweitens wird der ESM eine stärkere Rolle bei künftigen Hilfsprogrammen spielen. In enger Zusammenarbeit mit der Europäischen Kommission wird der ESM in Zukunft die Hilfsprogramme konzipieren, aushandeln und überwachen. Beide Institutionen haben sich im November 2018 über ihre künftige Zusammenarbeit verständigt und der Eurogipfel hat das bestätigt.

Drittens hat die Eurogruppe den „Instrumentenkasten“ des ESM überprüft. Der ESM verfügt über verschiedene finanzielle Instrumente. Bisher wurden nur zwei genutzt: langfristige Darlehen im Rahmen eines ESM-Programms, die an Griechenland, Irland, Portugal und Zypern ausgezahlt wurden und ein Darlehen an Spanien zur Rekapitalisierung des Bankensektors. Teil der Dezember-Beschlüsse ist es auch, die vorbeugenden ESM-Kreditlinien effizienter zu machen.

Außerdem wird die Rolle des ESM bei Fragen der Schuldentragfähigkeit gestärkt. Aufgabe des ESM ist es immer, seine Perspektive als Gläubiger im Auge zu behalten. Laut ESM-Vertrag kann der ESM nur dann Kredite an Mitgliedstaaten vergeben, wenn die Schulden dort tragfähig sind. Künftig werden die Kommission und der ESM gemeinsam eine Schuldentragfähigkeitsanalyse erstellen. Außerdem kann der ESM künftig Gespräche zwischen Gläubigern und einem Staat zu einer möglichen Schuldenrestrukturierung erleichtern, falls das gewünscht und sinnvoll ist.

Die Dezember-Beschlüsse sind ein weiterer wichtiger Schritt auf dem Weg zu einer robusteren Währungsunion. Allerdings wären nach meiner Überzeugung weitere Schritte sinnvoll, um den Euroraum dauerhaft wetterfest zu machen.
 
EU-Einlagensicherung

Im Rahmen der Bankenunion sollte die europäische Einlagensicherung in Angriff genommen werden. Mit einer glaubwürdigen gemeinsamen Einlagensicherung wären die Ängste der Sparer hinfällig, ihre Einlagen eventuell nicht in Euro, sondern in einer neuen, nationalen Währung zurückzubekommen. Damit würde der Grund für „nationale bank runs“ entfallen. Eine glaubwürdige Einlagensicherung würde den Schutz der Sparer in der gesamten Bankenunion verbessern, unabhängig davon, wo sich ihre Einlagen befinden. Und ist deshalb die beste Garantie dafür, dass sie praktisch nie genutzt wird. Kurz gesagt: Risikoteilung reduziert in diesem Fall Risiken.

Voraussetzung für die Einführung einer europäischen Einlagensicherung ist allerdings eine erhebliche Risikoreduzierung bei den Banken. Altlasten müssen zunächst abgebaut werden. Dabei wurden durchaus Fortschritte erzielt:

Die Kernkapitalquote der europäischen Banken lag im September 2018 bei fast 15%. Und das Volumen notleidender Kredite sank im vergangenen Jahr im Euroraum insgesamt um rund 12%, in den Problemländern noch mehr.

Da es aber immer noch einige Länder mit Altlasten in den Banken gibt, muss dieser Trend weiter gehen. Ebenso sollte der hohe Anteil heimischer Staatsanleihen in den Bankenbilanzen verringert werden.

Zusammen mit einer Kapitalmarktunion würde es eine europäische Einlagensicherung erleichtern, die Fragmentierung der Finanzmärkte in Europa zu überwinden und einen einheitlichen europäischen Finanzmarkt zu schaffen. Denn der Grad der Finanzmarktintegration in Europa liegt heute weit unter dem Stand von vor 10 Jahren. Als Folge der Krise gibt es heute in der Währungsunion 19 nationale Finanzmärkte, nicht einen integrierten Markt. Das verhindert die Risikoteilung über die Märkte, die in den USA so gut funktioniert und für eine quasi-automatische makroökonomische Stabilisierung sorgt.
 
Weitere fiskalische Instrumente

Zur Stärkung des Euroraums gibt es außerdem zahlreiche Vorschläge für neue fiskalische Instrumente zur makroökonomischen Stabilisierung und zur Konvergenz der Lebensverhältnisse. Doch in dieser Frage gibt es bislang unter den Euro-Mitgliedstaaten noch keine Einigung. Allerdings hat sich der Euro-Gipfel darauf geeinigt, dass die Finanzminister bis Juni an den Grundzügen für ein Haushaltsinstrument für Wettbewerbsfähigkeit und Konvergenz arbeiten sollen.

Dieser Beschluss ist begrüßenswert, denn er kann die Finanzstabilität in der Währungsunion weiter erhöhen. Es wäre zudem gut, über zusätzliche Instrumente zur makroökonomischen Stabilisierung nachzudenken, und zwar aus folgenden Gründen:

Erstens fallen in einer Währungsunion zwei makroökonomische Steuerungsinstrumente weg: die Geldpolitik und die Wechselkurspolitik. Deshalb bleibt nur die Fiskalpolitik, um bei Bedarf gegenzusteuern.

Zweitens wirkt die Geldpolitik in einem großen Wirtschaftsraum tendenziell immer pro-zyklisch. Regionen oder Länder mit hohem Wirtschaftswachstum und somit höherer Inflationsrate haben tendenziell zu niedrige Realzinsen. Regionen und Länder mit niedrigem Wachstum haben tendenziell zu hohe Realzinsen. Wir sehen das in Europa genauso wie in den USA oder China. Das kann ein Grund sein, fiskalpolitisch gegenzusteuern.

Drittens – und wie schon gesagt – ist die wirtschaftliche Risikoteilung im Euroraum viel weniger entwickelt als in den USA. Und zwar sowohl die Risikoteilung über die Märkte als auch die Risikoteilung über die fiskalischen Mechanismen. Im Euroraum gibt es keine gemeinsamen Steuer- und Sozialversicherungssysteme, die permanent die Konjunkturzyklen stabilisieren (wie in den US-Bundesstaaten).

Bevor ein fiskalisches Instrument zur makroökonomischen Stabilisierung im Euroraum benutzt wird, sollten alle Euro-Länder natürlich zuerst ihre nationalen fiskalischen Puffer nutzen. So sieht es der Stabilitäts- und Wachstumspakt vor. Diese Puffer müssen deshalb als erstes aufgebaut werden. Aber diese nationalen Puffer könnten durch europäische Instrumente erweitert werden, um in einer Krise mehr fiskalischen Spielraum zu haben.

Es gibt mehrere Vorschläge zur makroökonomischen Stabilisierung im Euroraum: Investitionsstabilisierung, Rückversicherung nationaler Arbeitslosensysteme, „rainy day funds“, kurzfristige ESM-Kredite. Alle diese Vorschläge dienen derselben Zielrichtung, nämlich der zusätzlichen Risikoteilung zwischen den Mitgliedstaaten im Euroraum. Dadurch kann vermieden werden, dass kleine Krisen sich zu großen Krisen ausweiten, bei denen der ESM zum Einsatz kommen müsste. Wichtig ist, alle diese Vorschläge könnten so konzipiert werden, dass sie nicht zu permanenten Transfers führen.

Außerdem sollten wir die Voraussetzungen dafür schaffen, dass der Euro im globalen Währungssystem eine stärkere Rolle einnimmt. Das brächte zum einen den Vorteil, dass das internationale Währungssystem besser funktioniert. Zum anderen würden die Interessen Europas besser gewahrt. Das ist wichtig in Zeiten, in denen sich die USA vom regelgebundenen Multilateralismus abwenden und dazu neigen, den Dollar für nationale Wirtschaftsinteressen einzusetzen. Das Ziel einer Stärkung des Euro ist es dabei nicht, den Dollar durch den Euro zu ersetzen. Vielmehr gilt es, ein multipolares Währungssystem anzustreben, in dem mehrere Währungen – darunter Dollar, Euro und Renminbi – eine vergleichbare Bedeutung haben.

Natürlich lässt sich die Stärkung des Euro nicht verordnen. Die Märkte entscheiden über die Nutzung einer Währung. Aus Sicht von Investoren zählt, wie integriert und liquide der Finanzmarkt ist, in der eine Währung genutzt wird. Deshalb ist die entschlossene Umsetzung der Beschlüsse zur Vertiefung der Währungsunion die beste Voraussetzung dafür, dass der Euro im globalen Währungssystem eine stärkere Rolle bekommt.

Klaus Regling ist Geschäftsführender Direktor des ESM.